Beurzen begeven zich op onverkend terrein

Met de start van de vaccinaties tegen het coronavirus mogen we tegen de tweede helft van 2021 een herstel van de economie verwachten. Maar het traject is nog niet verkend.

Ontdek de marktvooruitzichten 2021

Van een atypische recessie naar een atypisch herstel?

De financiële markten lijken momenteel enkel oog te hebben voor de positieve factoren. Met de komst van een vaccin wordt verwacht dat de consumptie herneemt. Ook de overwinning van Joe Biden in de VS stemt hoopvol. En de centrale banken bieden verdere ondersteuning.
Het herstel riskeert echter atypisch te zijn. Anders dan bij een klassieke remonte moeten nu nog de gevolgen van de covid-crisis met een mogelijke faillissementsgolf en de impact op de werkgelegenheid worden verteerd. Bovendien zijn de begrotingstekorten - het laatste jaar met meer dan 8 biljoen USD¹- en de bedrijfsschulden toegenomen.  Een geleidelijk en onzeker pad naar economisch herstel dus. Het mag niet verwonderen dat de OESO voor de economische groei van 2021 een wel zeer brede vork hanteert, met groeiscenario’s tussen -2,75% en + 5%.

Aandelenmarkten: geen klassieke cyclische rotatie

Gezien de coronarecessie geen klassieke krimp was, mag er niet zomaar van worden uitgegaan dat tijdens de herstelfase vooral de cyclische aandelen zullen profiteren van een economische heropleving, ten nadele van groeiaandelen die de afgetekende winnaars waren tijdens de crisis. De stijlrotatie na de aankondiging van de goede werkzaamheid van enkele vaccins in november doet het omgekeerde vermoeden. In de hoop dat ook de economische activiteit terug zou normaliseren na uitrol van een vaccin, waren het de voorheen afgestrafte sectoren, cyclische aandelen en waarde-aandelen, die de nieuwe winnaars werden, zoals energie-aandelen en financials. Dit ten nadele van de grote winnaars van 2020, de ‘stay & work at home’-sectoren, die koersstijgingen tot 30% kenden. Op de Amerikaanse aandelenmarkt gingen de koersen van online retailers (zoals Amazon), Big Tech (zoals Google), communicatie, hard- en software, huisrenovatie en, in meer bescheiden mate, ook farma zelfs tot 50% hoger in 2020².

We verwachten dat groeiaandelen in 2021 structureel de wind in de rug blijven krijgen. De centrale banken zijn, gezien de enorme schuldenopbouw, immers niet geneigd om de rente te verhogen. Dat leidt ertoe dat beleggers weinig verschil maken tussen de huidige en de toekomstige winsten van bedrijven, wat gunstig is voor groei-ondernemingen. Daar tegenover staat dat dit type aandelen, opnieuw in tegenstelling tot bij een cyclische recessie, al hoog gewaardeerd worden. Klassieke waarde-aandelen zoals nutsbedrijven worden dan weer aantrekkelijk eens ze terug dividenden uitkeren.

In 2021 komt het erop aan om selectief te zijn, met een mix van groeiaandelen, cyclische aandelen en waarde-aandelen en op zoek te gaan naar ondergewaardeerde bedrijven. Dat betekent dat we verder moeten kijken dan bepaalde regio’s en sectoren en het potentieel op bedrijfsniveau moeten analyseren.

Onomkeerbare trends en politieke doelstellingen

Toch zijn er bedrijfsactiviteiten die rugwind genieten van de trends van ‘anders werken en consumeren’, die tijdens de coronapiek werden versterkt. Ook halen sommige sectoren voordeel uit de relanceplannen. Zo versnelde de trend van digitalisering, automatisering en e-commerce tijdens de coronacrisis ontegensprekelijk, al moet nu selectiever worden gekeken. We denken aan ondernemingen actief in 5G-infrastructuur, IoT (Internet of Things) en cloud computing, veeleer dan aan de ‘Big Tech’- winnaars van tijdens de crisis. Deze zijn reeds duur en krijgen wereldwijd meer tegenwind op gebied van reglementering en anti-trustbepalingen.

De strijd tegen de klimaatopwarming, met groene investeringen en hernieuwbare energie, heeft dan weer ontegensprekelijk zijn momentum door de verschillende fiscaal-budgettaire relanceplannen. In Europa is er de Green Deal. 30% van het relanceplan van de EU wordt aangewend voor ‘groene’ initiatieven. In de VS gaf Joe Biden al aan dat hij terug aansluit bij het Parijs-akkoord, dat nul-CO₂ uitstoot beoogt tegen 2050. En in China is duurzame groei een speerpunt in het nieuw vijfjarenplan. Het land wil tegen 2060 CO₂-neutraal worden. Tot slot kan de VN-conferentie over klimaatveranderingen van november 2021 een grote impact hebben op de manier waarop we in de toekomst produceren en consumeren. In elk geval is duidelijk dat ‘duurzaam beleggen’ structureel ondersteund wordt. Denk maar aan ‘green bonds’ in het obligatiegedeelte of ‘hernieuwbare energie’ of ‘groene infrastructuur’ in het aandelengedeelte.

Noord- Azië neemt een voorsprong

Terwijl de VS na de financiële crisis van 2008 de duidelijke winnende regio waren, verwachten we nu dat de Noord-Aziatische landen, met China op kop, deze rol overnemen. Ze kregen beter grip op de pandemie en hebben voorsprong in het herstel. China sluit als enig land 2020 af met een bbp-groei van meer dan 2%, tegenover een wereldwijde groeivertraging van 5%³.

De Aziatische markten worden bovendien geholpen door een zwakke dollar. Die staat verder onder druk door de enorme opbouw van overheidstekorten in de VS.

Er zijn ook structurele redenen. China zet zijn weg naar meer interne consumptie en groei verder, terwijl de kapitaalmarkten er volwassener worden. Niet onbelangrijk als je weet dat op de renminbi-obligatiemarkten al zo’n 15 biljoen USD⁴ omgaat.

De Aziatische aandelenmarkten hebben ook een grote weging in de groeisectoren zoals technologie- en onlinespelers. Tot slot brengt Biden mogelijk een meer constructieve handelsdialoog met de VS teweeg. De trend naar handelsisolationisme kan omgebogen worden naar het smeden van bondgenootschappen. Getuige daarvan het recente vrijhandelsverdrag tussen de ASEAN-landen met onder meer China en Japan.

Deze verwachte evoluties brengen ons tot de volgende vooruitzichten:

Aandelen

Aandelen lijken vrij duur, zeker na de winstdaling die bedrijven in 2020 kenden, in Europa tot - 35%⁵. De massale liquiditeitsinjecties van centrale banken, goed voor 28 biljoen USD⁶, zijn daar niet vreemd aan. Ook de verdere monetaire steun is al grotendeels verrekend.

Belangrijk voor 2021 wordt de mate waarin de herneming van de winstgroei het koersniveau ondersteunt. Als we de waarderingen afzetten tegenover de verwachte wereldwijde winstgroei van 34%⁷ binnen 12 maanden lijken de koersen al correcter. Dat betekent dat ze meer voeling krijgen met de economische realiteit én ze bij de minste twijfel over de vaccinnaties volatiel zullen schipperen tussen hoop en vrees.

Onze voorkeur gaat uit naar een mix van groeiaandelen met cyclische en waarde-aandelen. Bij groeiaandelen komt het erop aan om irrealistische waarderingen te mijden en te kiezen voor activiteiten die ook buiten een lockdown-context perspectief hebben. Bij waarde-aandelen blijft het oppassen met ‘value traps’. Bedrijven kunnen goedkoop zijn voor een goede reden. Klassieke waarde-aandelen zoals nutsbedrijven kunnen dan weer aantrekkelijk worden eens ze terug dividenden uitkeren en ‘industrials’ kunnen ondersteund worden door de geleidelijke heropeningen na de pandemie.

Thematisch denken we aan hernieuwbare energie en leveranciers van technologische infrastructuur zoals 5G en bedrijven rond artificiële intelligentie en big data. Zij kunnen genieten van de economische relanceplannen.

Hoewel beleggingsopportuniteiten zich veeleer in de sectoren en individuele bedrijven situeren dan in bepaalde geografische regio’s zijn er volgende aandachtspunten:

• We vermijden een ‘overwogen’ positie in de VS. De aandelenmarkten zijn er het duurst, mede door de grote weging van de GAFAM-waarden (Google, Apple, Facebook, Amazon en Microsoft). Op kortere termijn valt te vrezen dat een nieuwe golf van de pandemie na Europa ook in de VS het economisch herstel impacteert.
• De eurozone biedt kansen. Cyclische waarde-aandelen, met een groot aandeel in Europa, kunnen bij een economisch herstel geleidelijk een inhaalbeweging inzetten op groeiaandelen. We vermijden daarentegen een grote blootstelling op het VK. Hoewel er in extremis een “kerstdeal” werd bereikt tussen het VK en de EU, zal de deal nog niet meteen frictieloze handel betekenen. We verwachten dan ook nog in de komende maanden (en jaren?) verdere onderhandelingen en mogelijkse spanningen tussen beide partijen. Vooral de impact van de onzekerheid op het GBP en dus op de winstgevendheid van Britse exportbedrijven weegt hierbij door.
• China en Noord-Azië, zoals Korea en Taiwan, hebben goede groeivooruitzichten. Ze konden sneller hun herstel inzetten en zijn relatief goedkoper dan de westerse aandelenmarkten. Ook hun kapitaalmarkt wordt structureel performanter, de landen hebben een lagere schuldgraad en de regio speelt optimaal in op langetermijntrends zoals nieuwe technologische toepassingen. Tevens wordt verwacht dat de tegenwind door handelsspanningen aan kracht inboet.
• Japanse aandelen zijn in beperkte mate een aanvulling in de portefeuille. Ze zijn uitgesproken goedkoop. Ook blijft de Japanse centrale bank de koersen ondersteunen. Het is een cyclische markt die kan profiteren van een economisch herstel en een goede indekking tegen geopolitieke spanningen blijft.

Obligaties

In de huidige context van (quasi) nulrente en de verwachting dat de achterlopende macrodata zoals werkloosheid en faillissementsgraad nog stijgen, moet de aandacht van de obligatiebelegger liggen op het beheersen van het renterisico en het zoeken naar kredietkwaliteit.

• Overheidsobligaties bieden weinig rente, maar zijn een goede diversificatie. Met een wereldwijde overheidsschuld die ondertussen even groot is als het mondiale bbp is het waarschijnlijk dat de centrale banken de rente nog voor lange tijd laag houden. In de VS kan inflationaire druk ontstaan door de massale geldcreatie in combinatie met prijsinflatie als de uitgestelde consumptie niet gevolgd kan worden aan de aanbodzijde. De Federal Reserve is echter afgestapt van een vaste inflatiedoelstelling zodat het weinig waarschijnlijk is dat bij een aantrekkende inflatie de rente wordt verhoogd. Dit alles maakt de rendementsverwachtingen op overheidspapier beperkt. Iets meer potentieel zien we in overheidsobligaties van de perifere landen in de eurozone.
• We focussen op bedrijfsobligaties van hoge kwaliteit. Ze worden verder ondersteund door opkoopprogramma’s van centrale banken. Gezien de aanzienlijke bedrijfsschuldopbouw tijdens de coronacrisis kijken we naar obligaties van ondernemingen die de crisis kunnen doorstaan, veeleer dan naar de obligaties met hoge rentes.
• Obligaties in opkomende landen bieden interessante risicopremies ten opzichte van die uit klassieke regio’s. De verwachting van een meer constructief wereldhandelsklimaat geeft hen rugwind, net als de structurele zwakte van de USD die gunstig is voor kapitaalstromen naar deze effecten. Om dezelfde reden verkiezen we een mix van ‘harde valuta’ (USD) en ‘lokale deviezen’ bij het beleggen in deze regio. Er is weliswaar druk op de USD, maar deze munt is minder volatiel dan lokale deviezen van de opkomende markten.

Conclusie

2021 wordt dus het jaar waarin de belegger hoopvol uitkijkt naar economisch herstel, maar wordt tegelijk een volatiele periode die hoop en vrees afwisselt. Hoop wegens de uitrol van de vaccinaties. Vrees wegens sombere macro-economische data die met vertraging de werkelijke impact van de pandemie weergeven en (handels-)politieke hete hangijzers die moeilijker dan verwacht blijken.

In de opbouw van een performante beleggingsportefeuille komt het erop aan om selectief in te spelen op opportuniteiten die deze ‘nieuwe realiteit’ biedt, maar tegelijkertijd om weerbaarheid in te bouwen. Diversificatie en regelmatig beleggen bieden hierop een antwoord.

Een volledige analyse over onze visie op de financiële markten vindt u hier.

Bronnen:

1. Institute for International Finance
2. Bloomberg
3. IMF
4. HSBC
5. LFAM
6. Federal Reserve, ECB, Bank of Japan, People’s Bank of China
7. LFAM